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商业贸易行业:海外巡礼系列之Costco,追求极致低价的会员制零售商

发布时间:2016-08-02    研究机构:广发证券

8月行业观点:低估值滞胀是前提,中报季关注绩优股

7月市场先涨后跌,整体呈现窄幅震荡调整态势。全月沪深300指数微涨1.59%,商贸零售指数上涨2.44%,跑赢大盘。管理层一方面高压严打以欣泰电气为代表的欺诈炒作标的,另一方面严格限制游资炒作,市场风险偏好明显下降。除国企改革标的持续表现之外,前期概念炒作标的纷纷回调,低估值、高股息率的价值标的重回投资者视线,板块内诸如鄂武商、王府井、重庆百货、永辉超市等均有较好表现。

但我们更倾向于认为板块的这波行情前提是低估值、滞胀,是交易驱动,而非基本面推动。尽管不少公司坐拥核心地段物业,股息率在3-5%,但没有成长性、并且持续受到新业态分流冲击的大背景下,能持续获得投资者的青睐么?我们认为全行业(至少我们理解的优秀公司)收入增速没有起色,板块就没有大机会,仍然以自下而上的个股挖掘为主。

个股的选择沿着两条思路,一是景气度向好的细分领域龙头,业绩持续超预期;二是传统公司的转型,享受新业务带来的估值提升。在监管趋严、风险偏好下降的环境下,投资者更偏好业绩而非故事,伴随着中报的陆续披露,我们建议投资者配置业绩表现相对优秀、估值和涨幅相对合理的公司。 八月推荐组合:天虹商场、王府井、华联股份(000882)、赫美集团、永辉超市。

月度专题:Costco,大卖场后起之秀的逆势成长路径

Costco是美国最大连锁会员制量贩超市,2010年后沃尔玛等老牌超市进入低增速阶段,而公司仍然保持7%的复合增速,ROE持续提升至20%超越沃尔玛,市值从243亿美元上涨至613亿美元,平均估值稳定在20-25XPE。 沃尔玛追求“天天低价”,而Costco更胜一筹,毛利率长期保持在14%以内,其中商品销售毛利率在11%左右(沃尔玛的一半),费用率控制在10%左右(同样是沃尔玛的一半)。极致的低价策略下,仍然能获得2%的净利率和20%的ROE,得益于以下几点:1)聚焦中产家庭和个人,迎合其对高性价比优质商品的偏好;2)精选爆款约3700个SKU(VS沃尔玛的10万),践行深仓储模式,存货周转天数31天(VS沃尔玛的45天);3)会员数规模和粘性持续提升,目前有会员8130万(超过Amazon Prime),本土续签率90%以上,会员费对利润贡献比例超过70%;4)自有品牌Kirkland是全美明星品牌,引流能力强,占SKU比例7%,但收入贡献超过25%。

会员制超市在美国深受认可,Costco的成功是基于供应链效率、自有品牌的竞争壁垒,而类似Jet、拼多多等线上会员制零售商,目前仍然依赖于补贴,还没建立起长久的竞争壁垒,能否成功有待观察。

风险提示:终端消费持续低迷;行业整合兼并进程缓慢。

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